作者：Nic Carter，Coinmetrics.io 來(lái)源：medium 翻譯：善歐巴，喜來(lái)順財(cái)經(jīng)
此時(shí)此刻，穩(wěn)定幣已經(jīng)證明其取得了巨大的成功 - 它可以說(shuō)是加密貨幣領(lǐng)域的首個(gè)“殺手級(jí)應(yīng)用”。相關(guān)數(shù)據(jù)大量涌現(xiàn)，并且日益清晰。正如我之前所言，穩(wěn)定幣使加密市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了“美元化”，并且它們正在使許多經(jīng)濟(jì)體（尤其是新興市場(chǎng)）實(shí)現(xiàn)“加密美元化”。
在幾乎所有鏈上交易都使用穩(wěn)定幣結(jié)算的世界里，原生代幣（例如比特幣、Solana 或以太坊）的長(zhǎng)期前景存在著重要討論，但這個(gè)問(wèn)題留給加密貨幣愛(ài)好者們?nèi)ソ鉀Q。
我在這里感興趣的是后穩(wěn)定幣時(shí)代會(huì)是什么樣子。在我看來(lái)，穩(wěn)定幣正成為一種真正主導(dǎo)全球的結(jié)算基礎(chǔ)設(shè)施，并且與現(xiàn)有金融體系日益融合。正如我所闡述的，我相信穩(wěn)定幣是新的“歐洲美元”，一旦它們達(dá)到臨界質(zhì)量（或許在 3000-5000 億美元區(qū)間，而目前總流通量為 1600 億美元），美聯(lián)儲(chǔ)和其他主要央行將被迫將它們納入其金融工具包，而不是像今天這樣無(wú)禮地忽視它們。這將與歐洲美元在 70 年代初經(jīng)歷的轉(zhuǎn)變相類似。
因此，我想將討論從當(dāng)前主要集中于創(chuàng)建穩(wěn)定幣是否謹(jǐn)慎、它們能否長(zhǎng)期維持錨定（例如 見國(guó)際清算銀行的這篇論文）是否可以被接受為真正的貨幣替代品（例如 見 Gorton 和 Zhang 的研究）的狀態(tài)中提升出來(lái)，并考慮一個(gè)穩(wěn)定幣繼續(xù)蓬勃發(fā)展并最終無(wú)處不在的世界。
一些前政策制定者和現(xiàn)任政策制定者已經(jīng)開始采取這種立場(chǎng)，他們考慮的不是“穩(wěn)定幣應(yīng)該存在嗎？”而是“假設(shè)存在穩(wěn)定幣，那么接下來(lái)會(huì)怎樣？”。我想要關(guān)注的就是這些思想家 - 具體包括美聯(lián)儲(chǔ)理事 Chris Waller、前商品期貨交易委員會(huì)主席 Timothy Massad 和前貨幣監(jiān)理署署長(zhǎng) Brian Brooks。然而，為了全面了解整個(gè)辯論的范圍，我將首先從 Rohan Grey 和學(xué)者 Gorton 和 Zhang 奉行的更加懷疑的觀點(diǎn)開始。
我最初想從沃倫參議員開始代表最教條的反穩(wěn)定幣觀點(diǎn)，但由于沃倫普遍反對(duì)大多數(shù)加密事物，所以我不認(rèn)為她是最具代表性的聲音。在她更廣泛的加密貨幣逆向觀點(diǎn)中，她的反穩(wěn)定幣立場(chǎng)并不特別引人注目，因此她不一定是批評(píng)家的最佳例子。
相反，我選擇Rohan Gray來(lái)代表我認(rèn)為內(nèi)部一致的反穩(wěn)定幣觀點(diǎn)。我發(fā)現(xiàn)格雷對(duì)穩(wěn)定幣的觀點(diǎn)很有趣，因?yàn)樗鼈兯坪鹾苡性瓌t性，但實(shí)際上與我相反。Gray 是一位法律學(xué)者，特別幫助制定了眾議員 Tlaib 在 2020 年提出的STABLE 法案。STABLE 法案（未通過(guò)）可以說(shuō)是對(duì) Facebook 注定失敗的 Libra 野心的反應(yīng)。它要求穩(wěn)定幣發(fā)行人獲得銀行執(zhí)照，要求他們接受美聯(lián)儲(chǔ)和聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司的監(jiān)督，并且通常表現(xiàn)得像銀行?？梢哉f(shuō)，以這種方式監(jiān)管穩(wěn)定幣發(fā)行人將有效地摧毀穩(wěn)定幣行業(yè)。
據(jù)我所知，當(dāng)加密貨幣人士指出這將超越穩(wěn)定幣并有效地譴責(zé)像 Paypal 這樣的金融科技公司接受銀行監(jiān)管（因?yàn)榉€(wěn)定幣和 Paypal 美元本質(zhì)上是相同的）時(shí)，格雷和他的陣營(yíng)中的人硬著頭皮說(shuō)：“好吧”。我對(duì)他立場(chǎng)的理解是，金融科技和穩(wěn)定幣以及其他近貨幣、非銀行存款工具實(shí)際上應(yīng)該納入監(jiān)管更嚴(yán)格的銀行體系。格雷多次將穩(wěn)定幣的發(fā)行描述為“偽造”。
有趣的是，格雷支持個(gè)人財(cái)務(wù)隱私，但認(rèn)為私營(yíng)部門發(fā)行人不太可能提供這種隱私；或者，即使他們提供了足夠的隱私，這種情況發(fā)生在受監(jiān)管的銀行系統(tǒng)的護(hù)欄之外，這一事實(shí)使其成本難以接受（因?yàn)樵谒磥?lái)，穩(wěn)定幣發(fā)行人最終將需要救助）。如果未注冊(cè)的吸收存款最終會(huì)得到救助，而納稅人最終肯定會(huì)陷入困境，那么為什么不首先將它們作為銀行進(jìn)行監(jiān)管呢？
我會(huì)說(shuō)，我理解這里的道德邏輯。如果不受監(jiān)管的存款吸收和美元負(fù)債發(fā)行最終導(dǎo)致發(fā)行人風(fēng)險(xiǎn)曲線上升并出現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債錯(cuò)配（如 Terra 的 UST），并且穩(wěn)定幣達(dá)到系統(tǒng)規(guī)模，那么最終可能會(huì)出現(xiàn)需要政府干預(yù)的影子銀行危機(jī)。銀行與政府作為公私合作伙伴關(guān)系達(dá)成的“協(xié)議”是，它們得到 FDIC 和其他政府流動(dòng)性設(shè)施的支持，并必須接受監(jiān)管和監(jiān)管，作為交換，銀行被允許用儲(chǔ)蓄從事貸款業(yè)務(wù)普通公民。由于政治上不能允許家庭儲(chǔ)蓄蒸發(fā)，政府已參與監(jiān)管銀行和提供流動(dòng)性支持。有人認(rèn)為，穩(wěn)定幣和其他不受監(jiān)管的發(fā)行人正在拿個(gè)人和公司的存款下注，而無(wú)需服從交易的另一方（監(jiān)管和存款保險(xiǎn)）。所以他們本質(zhì)上是不勞而獲。
我對(duì)此的反應(yīng)有四個(gè)方面。首先，隨著時(shí)間的推移，穩(wěn)定幣發(fā)行人似乎越來(lái)越厭惡風(fēng)險(xiǎn)。Tether 過(guò)去在資產(chǎn)負(fù)債表上持有各種不尋常的資產(chǎn)，但現(xiàn)在他們大多持有短期國(guó)債。Circle 與 SVB 發(fā)生了麻煩，并大幅減少了銀行現(xiàn)金敞口。較新的穩(wěn)定幣似乎優(yōu)先考慮破產(chǎn)隔離和在清算中賦予持有人特權(quán)的結(jié)構(gòu)。Paypal 的 PYUSD 是其中的佼佼者，它在紐約信托許可證下以破產(chǎn)隔離模式運(yùn)營(yíng)。事實(shí)上，PYUSD 是如此堅(jiān)不可摧，甚至比通過(guò) Paypal 持有的傳統(tǒng)用戶資金更安全。像 PYUSD 這樣的穩(wěn)定幣受到復(fù)雜的國(guó)家監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管；將它們視為不透明的影子銀行有些牽強(qiáng)。
此外，現(xiàn)在有許多評(píng)級(jí)公司——包括Bluechip等加密貨幣本土評(píng)級(jí)公司，以及標(biāo)準(zhǔn)普爾和穆迪——幫助公眾了解穩(wěn)定幣的風(fēng)險(xiǎn)?？傮w而言，我的評(píng)估是，穩(wěn)定幣領(lǐng)域?qū)?UST 的失敗反應(yīng)非常好，并且在過(guò)去兩年中總體上變得更加健康。我不清楚需要多少額外的監(jiān)管。我們?cè)谌蚍秶鷥?nèi)看到的穩(wěn)定幣監(jiān)管似乎承認(rèn)了這一點(diǎn)，而不是將穩(wěn)定幣納入不合適的銀行監(jiān)管范圍。
第三，存款和貸款似乎正在脫鉤。企業(yè)和家庭越來(lái)越多地直接持有國(guó)債，因?yàn)樗鼈兪艿轿赐ㄟ^(guò)儲(chǔ)蓄賬戶傳遞的更高收益率的誘惑。銀行越來(lái)越不再借出客戶存款，而是將現(xiàn)金存放在美聯(lián)儲(chǔ)（有時(shí)將貸款的資本部分外包給私人貸方，正如馬特·萊文指出的那樣）。因此，“狹義銀行”變得越來(lái)越流行。穩(wěn)定幣和貨幣市場(chǎng)基金實(shí)際上是狹義銀行業(yè)的一種形式。這確實(shí)可能會(huì)降低商業(yè)銀行作為金融中介的重要性，但這不僅僅是穩(wěn)定幣的問(wèn)題。這是金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)最終必須應(yīng)對(duì)的系統(tǒng)性變化。
最后，關(guān)于隱私，我認(rèn)為穩(wěn)定幣確實(shí)很好地融合了個(gè)人隱私和非法行為者的透明度。由于區(qū)塊鏈分析相當(dāng)困難，因此實(shí)際上大多數(shù)鏈上去匿名化工作往往集中在重大金融犯罪上。格雷的首選解決方案是政府運(yùn)營(yíng)的數(shù)字現(xiàn)金產(chǎn)品，它提供與實(shí)物現(xiàn)金類似的隱私（至少是小面額現(xiàn)金）。但對(duì)我來(lái)說(shuō)，政府似乎對(duì)財(cái)務(wù)隱私根本不感興趣（恰恰相反，如果你關(guān)注武士或龍卷風(fēng)現(xiàn)金案件），所以我發(fā)現(xiàn)國(guó)家不太可能成為一個(gè)可靠的贊助商私人數(shù)字現(xiàn)金系統(tǒng)。在我看來(lái)，穩(wěn)定幣是一個(gè)合理的中間立場(chǎng)。大壞人經(jīng)常被發(fā)現(xiàn)并被沒(méi)收資金，
接著格雷那種原則性的拒絕穩(wěn)定幣的論調(diào)，我們來(lái)看看兩位干脆拒絕將穩(wěn)定幣納入其世界模型的經(jīng)濟(jì)學(xué)家。他們就是 Gary Gorton 和 Jeffery Zhang，兩人在 2021 年合著了臭名昭著的論文《馴服野貓穩(wěn)定幣》。
Gorton 是耶魯大學(xué)的經(jīng)濟(jì)學(xué)教授，Zhang 曾是聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)的律師，現(xiàn)在是密歇根大學(xué)的法學(xué)教授。這是一篇重要的論文，因?yàn)樗砹艘环N根深蒂固的既有觀念：穩(wěn)定幣代表著美國(guó)“自由銀行”時(shí)代的回歸，而那個(gè)時(shí)代充斥著危機(jī)和銀行倒閉。因此，穩(wěn)定幣本身可能是一種劣質(zhì)的貨幣形式。諾貝爾獎(jiǎng)得主經(jīng)濟(jì)學(xué)家保羅·克魯格曼推薦了這篇論文，同樣的論調(diào)也得到了圣路易斯聯(lián)儲(chǔ)主席詹姆斯·布拉德和參議員伊麗莎白·沃倫的贊同。央行官員們簡(jiǎn)直喜歡引用戰(zhàn)前“自由銀行”時(shí)代來(lái)攻擊穩(wěn)定幣行業(yè)。
問(wèn)題在于：美國(guó) 1830 年代到 60 年代的自由銀行時(shí)代并不是“真正”的自由銀行時(shí)代（因此作為類比并不恰當(dāng)），而且穩(wěn)定幣與自由銀行實(shí)際上并沒(méi)有那么相似。
唯一的問(wèn)題是：1830 年代至 60 年代的美國(guó)自由銀行事件并不是“真正的”自由銀行（因此作為類比沒(méi)有那么有用），而且穩(wěn)定幣與自由銀行并不那么相似。
正如我當(dāng)時(shí)在Coindesk 文章中所寫，美國(guó)版的“自由銀行”并不完全是一個(gè)具有代表性的事件。自由銀行業(yè)務(wù)是指銀行在沒(méi)有央行監(jiān)督的情況下運(yùn)營(yíng)且牌照發(fā)行相對(duì)開放的環(huán)境。蘇格蘭是典型，該體系穩(wěn)定了 100 多年。正如我所寫：
美國(guó)戰(zhàn)前的事件并不構(gòu)成真正的自由放任銀行業(yè)。在此期間，銀行被迫持有高風(fēng)險(xiǎn)的州政府債券，并被限制從事“分支機(jī)構(gòu)”——這意味著它們無(wú)法在全國(guó)范圍內(nèi)設(shè)立分支機(jī)構(gòu)。這阻礙了他們實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)戶基礎(chǔ)的地域多元化，也阻礙了他們自由選擇資產(chǎn)組合。難怪銀行倒閉很常見。
在美國(guó)自由銀行時(shí)期，銀行倒閉很常見，但這是因?yàn)殂y行本身由于監(jiān)管禁止其存款多元化而變得脆弱，并迫使它們持有劣質(zhì)資產(chǎn)。正如喬治·塞爾金（George Selgin）在其職業(yè)生涯中所指出的那樣，其他形式的真正自由銀行業(yè)務(wù)（例如當(dāng)時(shí)在蘇格蘭發(fā)現(xiàn)的自由銀行業(yè)務(wù)）確實(shí)不受限制，而且更加成功和穩(wěn)定。事實(shí)上，適當(dāng)?shù)淖杂苫颉白杂煞湃巍便y行業(yè)在創(chuàng)建穩(wěn)定、無(wú)危機(jī)的金融體系方面有著悠久的歷史。美國(guó)政策制定者關(guān)注的美國(guó)事件根本就不是這種現(xiàn)象的一個(gè)很好的例子。
此外，將穩(wěn)定幣與銀行進(jìn)行比較是具有誤導(dǎo)性的，因?yàn)樗鼈儾粎⑴c期限轉(zhuǎn)換或高風(fēng)險(xiǎn)貸款。大多數(shù)情況下，他們持有短期美國(guó)國(guó)債或隔夜回購(gòu)協(xié)議，這些都是流動(dòng)性高、期限短的資產(chǎn)。而穩(wěn)定幣，雖然偶爾會(huì)遭受贖回，但將負(fù)債分配給全球不同的用戶群，因此較少受到嚴(yán)重流動(dòng)性危機(jī)的影響，例如小型區(qū)域銀行面臨的危機(jī)（這是美國(guó)“自由銀行”體系的問(wèn)題）。
由于他們發(fā)現(xiàn)穩(wěn)定幣類似于銀行發(fā)行的紙幣，但有時(shí)交易價(jià)格低于面值，戈頓和張?jiān)谒麄兊恼撐闹袛嘌裕€(wěn)定幣不滿足“NQA”（不問(wèn)問(wèn)題）原則。NQA“要求在交易中接受這筆錢，而無(wú)需對(duì)其價(jià)值進(jìn)行盡職調(diào)查。”?對(duì)他們來(lái)說(shuō)，MoE 是 NQA 的下游。正如他們所說(shuō)，“不能僅僅假設(shè)某個(gè)物體將被用作交換媒介。為此，對(duì)象必須滿足 NQA 原則?！?因此，他們得出的結(jié)論是，穩(wěn)定幣是一個(gè)糟糕的 MoE，因?yàn)樗麄冋J(rèn)為用戶永遠(yuǎn)無(wú)法完全相信特定的穩(wěn)定幣可以按面值兌換或贖回。
這是一個(gè)有趣的坐在扶手椅上推理的例子。雖然穩(wěn)定幣歷史上曾面臨過(guò)危機(jī)，但如果你今天問(wèn)穩(wěn)定幣用戶，他們是否在每次交易前查看 Tether 或 Circle 的資產(chǎn)負(fù)債表，他們會(huì)嘲笑你。今天根據(jù)經(jīng)驗(yàn)可以觀察到，穩(wěn)定幣不僅被用作美元替代品，不僅用于加密目的，而且還用于全球數(shù)千萬(wàn)或數(shù)億人的一般數(shù)字美元活動(dòng)。絕大多數(shù)時(shí)候，主要穩(wěn)定幣在高流動(dòng)性的市場(chǎng)上以平價(jià)進(jìn)行交易，無(wú)論是在 DeFi 上還是在全球的中心化交易所上。與掛鉤的偏差很快就會(huì)被套利消除。
此外，G&Z 關(guān)于 NQA 的教條主義值得懷疑。很少有人懷疑商業(yè)銀行貨幣的質(zhì)量，而且它通常被視為在功能上與央行貨幣（現(xiàn)金）相同。然而，在 2023 年銀行危機(jī)期間，某些銀行超過(guò) FDIC 25 萬(wàn)美元限額的存款質(zhì)量確實(shí)受到質(zhì)疑。對(duì)于 Silvergate、Signature、SVB 和其他公司來(lái)說(shuō)，肯定有一些問(wèn)題被問(wèn)到。這是否意味著商業(yè)銀行的資金永遠(yuǎn)注定被認(rèn)為是不可靠的？不，這只是意味著用戶需要將銀行擠兌的可能性（以及政府可能的反應(yīng)）納入他們的風(fēng)險(xiǎn)模型中。同樣，由于 2023 年 3 月 UDSC 在 SVB 中的部分儲(chǔ)備受到質(zhì)疑，因此 UDSC 也進(jìn)行了脫鉤，但這并不會(huì)永遠(yuǎn)注定它的命運(yùn)。
正如我們經(jīng)常看到的加密貨幣批評(píng)者一樣，G&Z 認(rèn)為，因?yàn)槟硞€(gè)系統(tǒng)在（他們的）理論中不起作用，所以在實(shí)踐中也不起作用。然而在實(shí)踐中，穩(wěn)定幣正在蓬勃發(fā)展，并且不斷壯大，并越來(lái)越深入地融入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。顯然，它們?cè)絹?lái)越被視為一種貨幣形式，央行行長(zhǎng)們是時(shí)候承認(rèn)這一點(diǎn)了——或者改變他們對(duì)貨幣的定義。
最近，布魯金斯學(xué)會(huì)發(fā)表了蒂莫西·馬薩德（Timothy Massad）的一篇文章，題為“穩(wěn)定幣和國(guó)家安全：學(xué)習(xí)歐洲美元的教訓(xùn)”。我鼓勵(lì)您完整地閱讀它。
馬薩德的文章是迄今為止最引人注目的穩(wěn)定幣討論之一，不僅因?yàn)樗膶?shí)質(zhì)內(nèi)容，還因?yàn)樗淖髡?。馬薩德是民主黨人，曾任奧巴馬的商品期貨交易委員會(huì)主席，并不是加密貨幣的支持者。然而，他背叛了對(duì)穩(wěn)定幣行業(yè)深刻而現(xiàn)實(shí)的理解。他的態(tài)度并不是忽視或注銷馬廄作為加密貨幣兄弟發(fā)明的代用貨幣形式，而是承認(rèn)它們的成功并考慮它們的出現(xiàn)如何影響美國(guó)的利益。（將他與某些只希望穩(wěn)定幣不再存在的進(jìn)步人士進(jìn)行比較，或者與認(rèn)為穩(wěn)定幣將被 CBDC 輕易取代的央行行長(zhǎng)進(jìn)行比較。）馬薩德的文章重點(diǎn)關(guān)注當(dāng)今穩(wěn)定幣的實(shí)際情況，并將其視為歐洲美元的繼承者。這是類似人也做過(guò)的比較伊莎貝拉·卡米斯卡（Izabella Kamiska）和我自己，姍姍來(lái)遲。
馬薩德做出了一系列重要的觀察。他指出了歐洲美元和穩(wěn)定幣的出現(xiàn)之間的相似之處：
它們代表銀行系統(tǒng)之外的實(shí)體發(fā)行的美元負(fù)債（主要但不限于穩(wěn)定幣）
它們的出現(xiàn)都是由于對(duì)通過(guò)希望降低其在岸風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)體使用美國(guó)銀行的擔(dān)憂（對(duì)于歐洲美元、冷戰(zhàn)對(duì)手，以及對(duì)于穩(wěn)定幣、已被系統(tǒng)性取消銀行業(yè)務(wù)的加密貨幣交易者）
它們最初都被政策制定者忽視，而就歐洲美元而言，一旦具有系統(tǒng)重要性，它們最終被接受
他們的增長(zhǎng)很大一部分源于提供和賺取比陸上更高收益的機(jī)會(huì)
它們都鞏固了美元的國(guó)際地位，為美國(guó)政策制定者提供了戰(zhàn)略影響力（盡管今天的穩(wěn)定幣不太確定這一點(diǎn)）
馬薩德指出了兩個(gè)系統(tǒng)之間的一個(gè)重要區(qū)別。他指出，歐洲美元最終仍然需要通過(guò)美國(guó)銀行進(jìn)行交易清算，這建立了可用于戰(zhàn)略目的的控制關(guān)系。
他對(duì)穩(wěn)定幣主要擔(dān)心的是它們用于非法金融，特別是它們可能破壞我們既定的制裁制度。馬薩德承認(rèn)，已知的非法穩(wěn)定幣流量仍然相對(duì)較小，但他擔(dān)心它們的未來(lái)會(huì)得到更廣泛的使用。
Massad 與他的一些民主黨同事不同，他拒絕接受許多 FTX 后持有的“讓加密貨幣燃燒”的觀點(diǎn)。他表示，“加密貨幣不會(huì)消失”，并認(rèn)為穩(wěn)定幣“可以說(shuō)比 CBDC 有更大的潛力成為廣泛接受的國(guó)際支付交換媒介”。因此，他敦促國(guó)會(huì)認(rèn)真考慮穩(wěn)定幣監(jiān)管，并理解如果更多的穩(wěn)定幣由負(fù)責(zé)任的境內(nèi)公司發(fā)行，美國(guó)就會(huì)擁有更大的影響力。他明白美國(guó)的加密貨幣監(jiān)管必須置于競(jìng)爭(zhēng)性監(jiān)管機(jī)構(gòu)的全球框架內(nèi)。正如他所說(shuō)：“假設(shè)市場(chǎng)很小并且可以被遏制而忽視市場(chǎng)可能是有風(fēng)險(xiǎn)的，特別是在其他司法管轄區(qū)開始允許更廣泛使用穩(wěn)定幣的情況下?！?如果美國(guó)對(duì)加密貨幣施壓過(guò)度，
這種觀點(diǎn)并非源于對(duì)加密貨幣的任何喜愛(ài)，而是對(duì)其成功和可能發(fā)展軌跡的認(rèn)真認(rèn)可。我預(yù)計(jì) Massad 的觀點(diǎn)將越來(lái)越受到他的政黨成員的歡迎，因?yàn)樗麄円庾R(shí)到加密貨幣并沒(méi)有在 22 年的崩潰后消亡，而且穩(wěn)定幣確實(shí)正在蓬勃發(fā)展。如今，幾乎所有穩(wěn)定幣指標(biāo)（除了供應(yīng)量）都處于歷史高位。穩(wěn)定幣持續(xù)成功的經(jīng)驗(yàn)現(xiàn)實(shí)，加上其他地方的積極監(jiān)管，意味著美國(guó)不能選擇無(wú)所作為。
馬薩德在文章的結(jié)尾思考了幾種可以制作穩(wěn)定幣來(lái)遵守制裁執(zhí)行的方法，盡管他沒(méi)有確定任何單一的政策或技術(shù)。但令人鼓舞的是，馬薩德并沒(méi)有像民主黨同僚沃倫那樣采取激烈的態(tài)度。關(guān)于穩(wěn)定幣凍結(jié)和扣押，他建議“一方面要擁有足夠的工具來(lái)檢測(cè)和防止非法活動(dòng)，另一方面要防止不合理的搜查和扣押以及保護(hù)隱私，兩者之間要取得平衡?！?/p>
雖然馬薩德和我?guī)缀蹩隙ú煌猱?dāng)前美國(guó)制裁制度和《銀行保密法》的優(yōu)點(diǎn)，但他的論文是與穩(wěn)定幣領(lǐng)域務(wù)實(shí)合作的一個(gè)很好的例子。我希望他能夠向更多民主黨同事證明這一點(diǎn)。
轉(zhuǎn)向共和黨一邊，但仍留在建制派內(nèi)的是美聯(lián)儲(chǔ)理事克里斯·沃勒。
沃勒二月份在題為“美元的國(guó)際角色”的演講中發(fā)表的評(píng)論引起了我的注意。此次演講的目的是消除人們對(duì)美元正在失去地位的擔(dān)憂。與馬薩德一樣，他有興趣維持制裁能力帶來(lái)的軟實(shí)力，但他也強(qiáng)調(diào)美元全球化性質(zhì)的其他好處，例如降低政府和個(gè)人的借貸成本，并使美國(guó)經(jīng)濟(jì)免受宏觀經(jīng)濟(jì)影響。震動(dòng)。
盡管他對(duì)加密貨幣的評(píng)論很簡(jiǎn)短，但引起了我的注意。他在演講中說(shuō)道：
人們經(jīng)常猜測(cè)，像比特幣這樣的加密貨幣可能會(huì)取代美元成為世界儲(chǔ)備貨幣。但大多數(shù)去中心化金融交易都涉及使用穩(wěn)定幣的交易，穩(wěn)定幣的價(jià)值與美元一對(duì)一掛鉤。大約 99% 的穩(wěn)定幣市值與美元掛鉤，這意味著加密資產(chǎn)實(shí)際上以美元進(jìn)行交易。因此，DeFi 世界的任何交易擴(kuò)張都可能只會(huì)加強(qiáng)美元的主導(dǎo)地位。
在這一點(diǎn)上，沃勒是完全正確的。區(qū)塊鏈上結(jié)算的所有價(jià)值中，大約 60-80% 是通過(guò)穩(wěn)定幣完成的，超過(guò) 99% 的穩(wěn)定幣以美元作為記賬單位（這些穩(wěn)定幣通常由美元資產(chǎn)支持）。新的區(qū)塊鏈與原生穩(wěn)定幣集成一起推出，這是我所知道的每個(gè)新 L1 和 L2 的優(yōu)先事項(xiàng)。就連比特幣愛(ài)好者也在忽視穩(wěn)定幣的重要性大約十年后，現(xiàn)在也開始關(guān)注穩(wěn)定幣了。從數(shù)據(jù)的角度來(lái)看，自我們 2020 年首次提取數(shù)據(jù)以來(lái)，穩(wěn)定幣行業(yè)的壓倒性美元化一直是一致的。
如今，這個(gè)數(shù)字更高，超過(guò) 99% 美元?？偨Y(jié)一下這個(gè)論點(diǎn)：
加密貨幣活動(dòng)（無(wú)論是 DeFi、perp 交易還是現(xiàn)貨交易）通常利用穩(wěn)定幣作為 MoE 和核心抵押品類型
99% 的馬廄都參考美元，而且這個(gè)數(shù)字實(shí)際上隨著時(shí)間的推移一直在增長(zhǎng)
因此，加密貨幣對(duì)美元有利。
與馬薩德的評(píng)論一樣，爭(zhēng)論本身并不一定那么有趣，有趣的是是誰(shuí)在說(shuō)。事實(shí)上，活躍在加密貨幣領(lǐng)域的任何人都應(yīng)該意識(shí)到這一推理，這與之前流行的“比特幣正在取代美元”的觀點(diǎn)相反。但這是我第一次看到美聯(lián)儲(chǔ)有人明確提出這一點(diǎn)。（在我寫這篇文章時(shí)，我發(fā)現(xiàn)Waller 自 2021 年以來(lái)對(duì)穩(wěn)定幣的一些更有先見之明的評(píng)論——這個(gè)人知道他的東西）。
沃勒是共和黨人，由特朗普提名，但他不是怪人。他在參議院得到確認(rèn)的同時(shí)，金本位狂熱者朱迪謝爾頓也被拒絕。他對(duì)貨幣政策的態(tài)度似乎相當(dāng)傳統(tǒng)，盡管有些鴿派。
關(guān)于沃勒的論點(diǎn)，值得想象一下它可能會(huì)崩潰的一些場(chǎng)景。從第一個(gè)前提開始，加密貨幣正在變得美元化，我不認(rèn)為這種趨勢(shì)會(huì)如何逆轉(zhuǎn)。當(dāng)我在 2020 年第一次提取數(shù)據(jù)時(shí)，穩(wěn)定幣結(jié)算價(jià)值已增長(zhǎng)至區(qū)塊鏈結(jié)算總價(jià)值的 40% 左右，我認(rèn)為這一趨勢(shì)將持續(xù)下去。
我在 2023 年再次提取了這些數(shù)據(jù)進(jìn)行一系列演講，最近又在 2024 年進(jìn)行了刷新。到 2023 年，穩(wěn)定幣將占鏈上結(jié)算價(jià)值的 80%。請(qǐng)記住，這些數(shù)據(jù)是主觀的，需要大量的去噪和垃圾郵件消除，因此這些數(shù)字并不準(zhǔn)確。但總體趨勢(shì)是明確的——雖然比特幣和以太幣歷史上是加密貨幣中的交換媒介，但穩(wěn)定幣正在逐漸取代它們。
這是有道理的。從會(huì)計(jì)角度來(lái)看，波動(dòng)性加密資產(chǎn)的交易更加復(fù)雜。每個(gè)在 2017 年之前進(jìn)行過(guò)交易的人都記得比特幣是山寨幣交易的記賬單位，但現(xiàn)在已經(jīng)沒(méi)有人這樣做了，因?yàn)椴▌?dòng)的 UoA 太費(fèi)腦力了，難以追蹤。如果您使用比特幣或以太幣購(gòu)買商品，您需要進(jìn)行稅務(wù)會(huì)計(jì)，并且如果您持有期間價(jià)格上漲，您必須確認(rèn)資本收益。例如，如果您想使用不穩(wěn)定的加密資產(chǎn)作為匯款的橋梁貨幣，您在轉(zhuǎn)賬期間將面臨外匯風(fēng)險(xiǎn)。這些都是自然而然地促使人們轉(zhuǎn)而使用穩(wěn)定幣的摩擦。隨著 Tether 和 USDC 等主要穩(wěn)定幣從危機(jī)中恢復(fù)過(guò)來(lái)，并在一次又一次的動(dòng)蕩之后重新獲得錨定地位，他們?cè)诩用茇泿蓬I(lǐng)域已變得高度可信。較新的馬廄甚至可以從基礎(chǔ)國(guó)債投資組合中提供實(shí)時(shí)利息，從而消除了使用馬廄的機(jī)會(huì)成本。
我可以想象，如果穩(wěn)定幣結(jié)算保證受到嚴(yán)重?fù)p害，這可能會(huì)削弱人們對(duì)穩(wěn)定幣行業(yè)的信心，并促使加密貨幣用戶重新選擇 BTC 或 ETH 作為交易媒介。如果根據(jù)政府的編輯，穩(wěn)定幣的查獲率從每年幾百例增加到數(shù)千或數(shù)萬(wàn)例，這種情況就可能發(fā)生。如果任何特定的穩(wěn)定幣交易有 0.5% 的機(jī)會(huì)被逆轉(zhuǎn)，用戶可能會(huì)集體拋棄它們，轉(zhuǎn)而選擇比特幣等數(shù)字不記名資產(chǎn)的結(jié)算保證。除非穩(wěn)定幣行業(yè)被徹底消滅，否則我認(rèn)為區(qū)塊鏈的美元化不會(huì)很快逆轉(zhuǎn)。
沃勒的第二個(gè)前提似乎也很可靠。由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)普遍強(qiáng)于其他發(fā)達(dá)國(guó)家，美元相對(duì)于大多數(shù)法定貨幣一直在走強(qiáng)。隨著中國(guó)陷入危機(jī)以及歐盟縮小其在世界經(jīng)濟(jì)中的作用，美元的真正競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手似乎仍然遙不可及。從經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，似乎沒(méi)有人想要?dú)W元穩(wěn)定幣。我確實(shí)預(yù)計(jì)，隨著加密貨幣變得更加根深蒂固，監(jiān)管機(jī)構(gòu)通過(guò)保護(hù)主義立法（例如歐盟對(duì)其 MiCA 所做的事情），我們可能會(huì)看到有限的非美元穩(wěn)定幣蓬勃發(fā)展。但加密貨幣是一個(gè)全球市場(chǎng)，美元穩(wěn)定幣的壓倒性主導(dǎo)地位證明，當(dāng)主權(quán)墻倒塌時(shí)，結(jié)果的分布就會(huì)呈現(xiàn)一種極端的帕累托分布。經(jīng)過(guò)十年穩(wěn)定幣的存在和 1600 億美元的浮動(dòng)，
在我看來(lái)，加密市場(chǎng)是一個(gè)自然的實(shí)驗(yàn)，表明如果不存在國(guó)家級(jí)貨幣壁壘，貨幣的數(shù)量將會(huì)比目前少得多。正如我們?cè)谀崛绽麃喫吹降哪菢樱褡鍑?guó)家可能會(huì)嘗試通過(guò)禁止穩(wěn)定幣或交易所等流動(dòng)性聯(lián)系來(lái)重申其逐漸減弱的貨幣特權(quán)，但這似乎并不是很有效。加密金融基礎(chǔ)設(shè)施實(shí)在太普遍了，灰色和黑市幾乎在任何地方都創(chuàng)造了點(diǎn)對(duì)點(diǎn)加密流動(dòng)性，即使存在禁令也是如此。因此，雖然我認(rèn)為隨著我們看到國(guó)家層面更多的加密保護(hù)主義，未來(lái)幾年美元在穩(wěn)定幣 UoA 中的份額可能會(huì)下降到 90-95% 的范圍，但我相信美元將繼續(xù)占據(jù)主導(dǎo)地位。
沃勒的論點(diǎn)中最值得懷疑的部分實(shí)際上是馬廄對(duì)美元有利的觀點(diǎn)。從抽象意義上講，它們對(duì)美元有利，因?yàn)樗鼈円詿o(wú)摩擦的方式向地球上幾乎所有擁有智能手機(jī)的人分配美元（以及美國(guó)國(guó)債等美元資產(chǎn)）。隨著加密貨幣美元化的出現(xiàn)，這可能會(huì)導(dǎo)致較弱的法定貨幣崩潰。然而，它們可能對(duì)美元體系不利，就像從當(dāng)前美元體系配置中受益的一組實(shí)體一樣。正如馬薩德所說(shuō)，穩(wěn)定幣（如果通過(guò)不太合作的發(fā)行人在國(guó)外發(fā)行）可能會(huì)損害當(dāng)今美元體系的美元制裁制度。如果馬廄能夠保留其當(dāng)前許可的假名隱私模式（大多數(shù)網(wǎng)絡(luò)交易都是 P2P 并且基本上不受監(jiān)控），對(duì)于那些試圖通過(guò)為交易者創(chuàng)造政治條件來(lái)表達(dá)權(quán)力的政府官員來(lái)說(shuō)可能是不利的。如果穩(wěn)定幣真正成功并創(chuàng)造出一種高科技形式的“狹義銀行”，那么穩(wěn)定幣可能會(huì)加速商業(yè)銀行的脫媒，從而對(duì)國(guó)內(nèi)銀行體系不利。因此，穩(wěn)定幣很可能讓美元落入全球更多人的手中，甚至將美元變成頂級(jí)掠奪者，讓許多較弱的法定貨幣崩潰，但這可能不利于華盛頓共識(shí)——當(dāng)今華盛頓的美元機(jī)構(gòu)。我將在最后一節(jié)介紹穩(wěn)定幣世界中的更多贏家和輸家。
對(duì)于幾乎所有遵循加密貨幣政策的人來(lái)說(shuō)，布萊恩·布魯克斯（Brian Brooks）應(yīng)該是一個(gè)熟悉的名字。他曾擔(dān)任 Coinbase CLO，是特朗普的貨幣審計(jì)長(zhǎng)，他通過(guò)了一項(xiàng)規(guī)則，禁止銀行從事“阻塞點(diǎn)”式的行為，并為加密貨幣和金融科技公司制定了聯(lián)邦憲章。他可能是這個(gè)國(guó)家有史以來(lái)最支持加密貨幣的行政官員。
布魯克斯去年在《華爾街日?qǐng)?bào)》上發(fā)表了一篇題為《穩(wěn)定幣可以讓美元成為世界儲(chǔ)備貨幣》的專欄文章。布魯克斯的論點(diǎn)很簡(jiǎn)單，也是我贊同的論點(diǎn)（并且在我的演講中得到了回應(yīng)）。美元是世界儲(chǔ)備貨幣，盡管其地位受到威脅。貿(mào)易越來(lái)越多地以其他貨幣計(jì)價(jià)（特別是在對(duì)俄羅斯實(shí)施制裁以及俄羅斯-伊朗-中國(guó)軸心出現(xiàn)之后），而美元資產(chǎn)的主要持有者，如中國(guó)和日本，正在撤資。
相比之下，穩(wěn)定幣代表了約 1600 億美元的新美元凈敞口，其中很大一部分由外國(guó)人持有。一般而言，這些美元負(fù)債均由短期國(guó)債或隔夜回購(gòu)等美元資產(chǎn)支持。在其他條件不變的情況下，債務(wù)購(gòu)買壓力越大，償還成本就越便宜，反之，則償還成本越高。美國(guó)的赤字支出處于歷史最高水平，債務(wù)與GDP的比率相對(duì)較高，因此我們需要所有我們能負(fù)擔(dān)得起的債務(wù)買家。穩(wěn)定幣大約 99% 都是美元化的——這種趨勢(shì)在它們存在大約 10 年的時(shí)間里一直保持著。因此，它們作為加密貨幣的原生抵押品而存在，并且從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，它們是全球數(shù)字貨幣的主導(dǎo)形式因素，對(duì)美元擴(kuò)散有利，并創(chuàng)造聯(lián)邦債務(wù)的潛在大買家。加密貨幣越來(lái)越成為穩(wěn)定幣的代名詞。從歷史上看，比特幣或以太坊等資產(chǎn)曾被用作加密抵押品類型（SoV）、交易媒介，甚至賬戶單位。這已不再是這種情況。馬廄現(xiàn)在在交易所的保證金和抵押品方面占據(jù)主導(dǎo)地位，在這些交易所上報(bào)價(jià)貨幣，并占鏈上結(jié)算的所有價(jià)值的 70-80%（正如我在我的文章中所示）去年Token2049 的演講）。穩(wěn)定幣已經(jīng)贏得了加密貨幣領(lǐng)域的教育部競(jìng)賽，即使最理想主義的加密貨幣原住民還沒(méi)有意識(shí)到這一點(diǎn)。區(qū)塊鏈都是關(guān)于美元的。
這徹底顛覆了加密貨幣原生的一個(gè)常見話題。加密貨幣——通過(guò)穩(wěn)定幣——似乎并沒(méi)有削弱美元在全球的使用，而是將其擴(kuò)展到新的數(shù)字領(lǐng)域。我們看到加密美元化事件正在發(fā)生，特別是在委內(nèi)瑞拉、阿根廷、土耳其和尼日利亞。（Castle Island 目前正在進(jìn)行一項(xiàng)實(shí)地調(diào)查，以更定量地了解某些高度采用的新興市場(chǎng)正在發(fā)生的情況）。穩(wěn)定幣是可以完全主權(quán)方式直接持有而無(wú)需中介的工具，對(duì)于這些國(guó)家尋求美元敞口的個(gè)人來(lái)說(shuō)，穩(wěn)定幣似乎比當(dāng)?shù)劂y行的美元化銀行負(fù)債更可信。它們的流動(dòng)性也很高，可以通過(guò)貨幣兌換商或本地場(chǎng)外交易網(wǎng)絡(luò)在集中交易所進(jìn)行交易。對(duì)于南半球的許多人來(lái)說(shuō)，穩(wěn)定幣提供的美元負(fù)債遠(yuǎn)比銀行中的美元存款可信得多，比實(shí)物美元現(xiàn)金更容易獲得，并且可以輕松部署以賺取 DeFi 或美國(guó)國(guó)庫(kù)券利率的利息（通過(guò)新興的一批原生生息穩(wěn)定幣）。馬廄具有全球流動(dòng)性，可以作為跨境貿(mào)易的匯款渠道或結(jié)算媒介，而無(wú)需銀行和其他昂貴的中介機(jī)構(gòu)的麻煩。
布魯克斯的觀點(diǎn)與沃勒形成鮮明對(duì)比，沃勒的評(píng)論反映了一種更為被動(dòng)的觀點(diǎn)，即即使加密貨幣成功，它也不太可能威脅美元（無(wú)論如何，美元并沒(méi)有真正受到威脅）。相比之下，布魯克斯采取了更為積極的立場(chǎng)，認(rèn)為應(yīng)該鼓勵(lì)穩(wěn)定幣，因?yàn)樗鼈儗?shí)際上可以幫助拯救陷入困境的美元。
布魯克主義是我最認(rèn)同的立場(chǎng)，但也有一些問(wèn)題讓我感到困擾。
第一個(gè)是內(nèi)在的假設(shè)，即美元作為全球儲(chǔ)備是一種理想的狀況。繼萍克蒂和林恩·奧爾登之后，我實(shí)際上并不相信美元作為全球儲(chǔ)備貨幣實(shí)際上對(duì)大多數(shù)美國(guó)人有利。事實(shí)上，我相信美元儲(chǔ)備對(duì)于從事金融工作的沿海精英、政府人士（以及這種資助的接受者）來(lái)說(shuō)是好事，但對(duì)工人階級(jí)卻不利。該體系的結(jié)構(gòu)性特點(diǎn)是，美國(guó)作為全球儲(chǔ)備的發(fā)行國(guó)，必須維持持續(xù)的貿(mào)易逆差，才能向世界供應(yīng)美元，從而導(dǎo)致美國(guó)債務(wù)積累和制造業(yè)離岸外包。（這個(gè)概念太復(fù)雜，無(wú)法在這里進(jìn)行全面處理，但您可以閱讀Lyn Alden、BIS或這種設(shè)置導(dǎo)致世界各地積累美元（以及美國(guó)國(guó)債、美國(guó)股票、債券、房地產(chǎn)、股票等美元資產(chǎn)），從而使金融或這些行業(yè)的工作人員受益。與此同時(shí)，相對(duì)強(qiáng)勢(shì)的美元使得美國(guó)的出口相對(duì)于我們的供應(yīng)國(guó)缺乏競(jìng)爭(zhēng)力，導(dǎo)致我們的工業(yè)部門逐漸變得無(wú)關(guān)緊要，使很大一部分人口陷入困境。
因此，盡管我有時(shí)宣揚(yáng)持續(xù)的美元主導(dǎo)地位總體上有利于美國(guó)利益的觀點(diǎn)，但事實(shí)是，我們需要明確我們特別感興趣的利益。當(dāng)然，美元主導(dǎo)地位對(duì)美國(guó)政策制定者有利（對(duì)于華盛頓周邊國(guó)家、美國(guó)持續(xù)實(shí)施制裁的能力以及在美國(guó)金融部門（本質(zhì)上是全球化資本）工作的個(gè)人（比如我）來(lái)說(shuō)，他們可以更加寬松地支出）。但據(jù)我所知，這對(duì)工人階級(jí)或總體上的不平等并不是特別有利。
我假設(shè)這一體系即使會(huì)引起不滿和民粹主義也會(huì)持續(xù)存在，原因之一很簡(jiǎn)單，就是美國(guó)政府極其方便地保留對(duì)所有金融交易的全球聯(lián)系的監(jiān)督，特別是因?yàn)樗x予政策制定者投射權(quán)力的能力（通過(guò)制裁） ）而不施加動(dòng)力。但這可能不是一種激勵(lì)措施，尤其是考慮到我們的制裁權(quán)力近年來(lái)已顯著減弱。
因此可以說(shuō)，如果重新思考石油美元體系，更多商品以其他貨幣計(jì)價(jià)，世界去全球化，重商主義重新出現(xiàn)，美國(guó)工業(yè)基礎(chǔ)得到重建，我們?cè)俅纬蔀橛懈?jìng)爭(zhēng)力的出口國(guó)，如果我們重新思考我們依賴中國(guó)的債務(wù)融資、消費(fèi)主義經(jīng)濟(jì)，美國(guó)中產(chǎn)階級(jí)的前景實(shí)際上可能會(huì)得到有意義的改善。可以肯定的是，無(wú)論哪種方式，穩(wěn)定幣都可能不會(huì)對(duì)此產(chǎn)生太大影響。但當(dāng)我想到“穩(wěn)定幣促進(jìn)美元的主導(dǎo)地位（這很好）”的話題時(shí)，我總是注意到這種可能性。很可能美元的主導(dǎo)地位對(duì)大多數(shù)美國(guó)人來(lái)說(shuō)并不真正有利——而且負(fù)面影響不再被我們的制裁能力等感知到的好處所抵消，
我的第二個(gè)疑慮只是規(guī)模問(wèn)題。盡管我在一些演講中提出了與 Brooks 完全相同的案例（請(qǐng)參閱我在 Messari 主網(wǎng)的演講）2023 年），事實(shí)是穩(wěn)定幣在宏偉計(jì)劃中仍然相對(duì)較小。以 1600 億美元的流通量計(jì)算，他們?nèi)匀皇莻鶆?wù)的小規(guī)模（但仍在增長(zhǎng)）買家。如果他們本身就是主權(quán)國(guó)家，那么他們將成為第 16 大國(guó)債主權(quán)持有者。如果它們是貨幣市場(chǎng)共同基金，那么它們將排在第 14 位。但目前他們并沒(méi)有在降低赤字貨幣化成本方面取得進(jìn)展。價(jià)格約為 160b 美元的穩(wěn)定幣僅占美國(guó) M1 的 88 個(gè)基點(diǎn)，其持有量?jī)H占美國(guó)政府債務(wù)總額（34T 美元）的 47 個(gè)基點(diǎn)。日本（1.1T 美元）和中國(guó)（0.85T 美元）等美國(guó)國(guó)債的大型外國(guó)持有者仍然是所有穩(wěn)定幣持有的債務(wù)工具的數(shù)倍。而且可能會(huì)出現(xiàn)一批不以美國(guó)國(guó)債和美元資產(chǎn)為基礎(chǔ)的新穩(wěn)定資產(chǎn)。例如，Ethena（當(dāng)今第五大美元代幣——他們更喜歡“合成美元”而不是“穩(wěn)定幣”）的價(jià)值來(lái)自以太坊和比特幣抵押品，并被空頭頭寸抵消。它的成功可能對(duì)美國(guó)的利益沒(méi)有多大幫助。
當(dāng)然，隨著加密貨幣資產(chǎn)負(fù)債表不斷擴(kuò)大，穩(wěn)定的浮動(dòng)匯率隨著它們成為主要支付系統(tǒng)而增長(zhǎng)，所有這一切都可能會(huì)改變。但就目前而言，“馬廄使國(guó)債的貨幣化成本更低”的概念仍然是一個(gè)相對(duì)投機(jī)的話題。
將規(guī)范性與描述性（即應(yīng)該發(fā)生的事情與可能發(fā)生的事情）脫鉤非常重要。其中一些思想家（例如戈頓和張）的錯(cuò)誤之處在于，他們關(guān)注的是“應(yīng)該”而不是“是”。因?yàn)榉€(wěn)定幣不應(yīng)該起作用（根據(jù) G&Z 的說(shuō)法），或者因?yàn)槿绻鼈兤鹱饔玫脑捘蔷筒缓昧耍ǜ鶕?jù) Grey 的說(shuō)法），所以它們被解雇了。但顯而易見的事實(shí)是，它們正在發(fā)揮作用，而且在我看來(lái)，它們已經(jīng)達(dá)到了退出速度。
我很清楚穩(wěn)定幣不會(huì)消失。它們是迄今為止公共區(qū)塊鏈最重要的應(yīng)用。最初是針對(duì) Bitfinex 銀行問(wèn)題的一個(gè)黑客解決方案，后來(lái)成為數(shù)十年來(lái)金融技術(shù)最重要的發(fā)展，也是我們創(chuàng)造真正形式的數(shù)字現(xiàn)金并奪回我們?cè)谶^(guò)去半個(gè)世紀(jì)在金融隱私方面失去的地位的最佳機(jī)會(huì)。
據(jù)我估計(jì)，穩(wěn)定幣每年的結(jié)算額約為 10 萬(wàn)億美元，與 Visa 的水平類似（你可以質(zhì)疑這是否是同類比較）。如今，鏈上近 1 億個(gè)地址持有穩(wěn)定幣。它們?cè)絹?lái)越多地被集成到主要支付網(wǎng)絡(luò)中，例如由 Visa、Stripe、Checkout、Paypal、Worldpay、Nuvei 或 Moneygram 運(yùn)營(yíng)的支付網(wǎng)絡(luò)。以穩(wěn)定幣為灘頭堡，加密貨幣和 tradfi 之間神話般的融合終于真正發(fā)生了。
盡管美國(guó)在幾乎所有方面繼續(xù)對(duì)穩(wěn)定幣抱有敵意，但新的司法管轄區(qū)正在擁抱它們。在大多數(shù)情況下，監(jiān)管機(jī)構(gòu)承認(rèn)絕大多數(shù)穩(wěn)定幣都是以美元支持的，并允許當(dāng)?shù)匕l(fā)行人發(fā)行美元穩(wěn)定幣。這個(gè)不斷增長(zhǎng)的名單包括新加坡、香港、迪拜、日本、百慕大等。歐盟等某些地方采取更加謹(jǐn)慎的態(tài)度，通過(guò)了穩(wěn)定幣法規(guī)，同時(shí)旨在限制美元通過(guò)該渠道流入。但對(duì)于穩(wěn)定幣發(fā)行人來(lái)說(shuō)，最重要的是有一些安全港愿意為發(fā)行人提供合理的監(jiān)管環(huán)境來(lái)運(yùn)作。情況似乎確實(shí)如此。
因此，客觀地說(shuō)，穩(wěn)定幣似乎將繼續(xù)存在，并且可能會(huì)繼續(xù)不受限制地增長(zhǎng)，除非全球政策制定者發(fā)起一場(chǎng)協(xié)調(diào)一致的行動(dòng)來(lái)摧毀它們。
在規(guī)范方面，我對(duì)上述觀點(diǎn)的綜合是，每個(gè)政策制定者的觀點(diǎn)都是基于他們自己的政治目標(biāo)和基本觀點(diǎn)。戈頓和張更喜歡國(guó)家對(duì)貨幣的壟斷。這里列出的許多批評(píng)者傾向于在不同程度上支持利用金融基礎(chǔ)設(shè)施來(lái)達(dá)到政治目的。因此，任何類似現(xiàn)金的網(wǎng)絡(luò)，尤其是特別不負(fù)責(zé)任的網(wǎng)絡(luò)，都對(duì)這一議程懷有敵意。馬薩德（他似乎是一個(gè)更溫和、奧巴馬式的民主黨）的態(tài)度更加微妙。他承認(rèn)穩(wěn)定幣的重要性和歷史意義，但擔(dān)心逃避制裁。布魯克斯是一位傾向自由主義的共和黨人，因此強(qiáng)烈支持穩(wěn)定幣。沃勒是共和黨任命的美聯(lián)儲(chǔ)理事
從規(guī)范上講，我對(duì)自由主義抱有同情心，并堅(jiān)信個(gè)人自由、50 年前隨著金融數(shù)字化而開始的金融監(jiān)管趨勢(shì)的逆轉(zhuǎn)，以及金融自決權(quán)。我還對(duì)美國(guó)繼續(xù)為政治目的代理金融鐵路的能力表示懷疑；這種現(xiàn)狀似乎即將結(jié)束（我并不特別哀嘆它的離開）。我總體上支持美元化，因?yàn)樗且环N促進(jìn)對(duì)不值得信任的司法管轄區(qū)進(jìn)行限制的政策，因此看到了我們今天看到的自發(fā)自下而上的加密貨幣美元化的福利好處。
穩(wěn)定幣使銀行、匯款人脫中介化，并與交易所等其他形式的加密金融基礎(chǔ)設(shè)施相結(jié)合，使全球數(shù)十億儲(chǔ)戶能夠直接獲得他們以前可能無(wú)法獲得的數(shù)字美元。在每種情況下，脫媒都意味著更便宜的交易。我們直接通過(guò)匯款在實(shí)地看到了這一點(diǎn)。通過(guò)交易所結(jié)算馬廄匯款可以使全球匯款率大幅降低，根據(jù)世界銀行的數(shù)據(jù)，全球匯款率仍然平均為 6.2%，盡管具體情況因渠道而異。對(duì)于南半球的數(shù)十億人來(lái)說(shuō)，這具有重大意義。
因此，對(duì)我來(lái)說(shuō)，穩(wěn)定幣——尤其是那些真正類似現(xiàn)金的穩(wěn)定幣（即，表現(xiàn)出最小程度的嵌入式監(jiān)控）——是一種非常強(qiáng)大的工具，并且在很大程度上代表了全球范圍內(nèi)的一股強(qiáng)大的造福力量，特別是在金融部門不成熟或不穩(wěn)定的國(guó)家。隨著發(fā)行人更加積極地實(shí)施“凍結(jié)和扣押”政策，以及執(zhí)法部門圍繞區(qū)塊鏈分析建立復(fù)雜性，穩(wěn)定幣的缺點(diǎn)（例如更具可擴(kuò)展性的非法流動(dòng)）可以得到管理。
與任何顛覆性技術(shù)一樣，任何轉(zhuǎn)型都會(huì)有贏家和輸家。我不會(huì)廣泛地給穩(wěn)定幣貼上“好”或“壞”的標(biāo)簽，而是根據(jù)利益相關(guān)者來(lái)劃分我對(duì)穩(wěn)定幣對(duì)誰(shuí)有利或不利的看法。
生活在不穩(wěn)定貨幣制度中的個(gè)人：這個(gè)市場(chǎng)的存在是公認(rèn)的。如果你查看國(guó)際貨幣基金組織或Chainaanalysis 的數(shù)據(jù)，很明顯，加密貨幣的采用與通貨膨脹、不穩(wěn)定的貨幣制度和過(guò)去的主權(quán)違約歷史密切相關(guān)。穩(wěn)定幣在銀行系統(tǒng)之外提供了自我托管、可信的美元負(fù)債，這對(duì)于阿根廷、尼日利亞和土耳其等貨幣和銀行系統(tǒng)不可靠的國(guó)家的個(gè)人來(lái)說(shuō)顯然很有吸引力。
復(fù)雜的美國(guó)以外的金融中心：就像英國(guó)由于歐洲美元的出現(xiàn)而作為中心蓬勃發(fā)展一樣，某些司法管轄區(qū)已經(jīng)開始將穩(wěn)定幣（以及更廣泛的加密貨幣）視為一個(gè)機(jī)會(huì)，特別是與美國(guó)不愿進(jìn)行有效監(jiān)管相比該部門。我們已經(jīng)看到創(chuàng)始人和資本從美國(guó)逃往這些新興中心。今天推出穩(wěn)定幣的默認(rèn)地點(diǎn)是美國(guó)境外。
數(shù)字游牧民族：穩(wěn)定幣使儲(chǔ)蓄在跨境基礎(chǔ)上更加便攜。它們還只是工資單，特別是對(duì)于員工分布在全球的企業(yè)。加密貨幣本地員工要求以美元穩(wěn)定幣付款的情況已經(jīng)很常見，這既是因?yàn)榻灰壮杀据^低，也是因?yàn)樗麄兊谋镜刎泿趴赡懿豢煽俊?/p>
美國(guó)政府（從財(cái)政角度）：如上所述，穩(wěn)定幣主要通過(guò)短期美國(guó)政府債務(wù)來(lái)支持自己。它們?cè)谥鳈?quán)債務(wù)持有者中排名第 16 位，在美國(guó)貨幣市場(chǎng)共同基金中排名第 14 位。雖然目前這一活動(dòng)的規(guī)模相對(duì)較小，但穩(wěn)定幣集體成為國(guó)庫(kù)券的三大持有者并非不可想象。這將顯著改善美國(guó)的財(cái)政前景。
貨幣不穩(wěn)定的外國(guó)政府：穩(wěn)定幣使自發(fā)的美元化（就像我們 2000 年在厄瓜多爾歷史上看到的那樣）更加高效。我預(yù)計(jì)未來(lái)十年將出現(xiàn)多次加密美元化，儲(chǔ)戶以自下而上的方式進(jìn)行貨幣替代，從而加速疲軟的當(dāng)?shù)刎泿诺馁H值。我們已經(jīng)看到加密貨幣交易所和穩(wěn)定幣被指責(zé)為尼日利亞美元化和奈拉通脹浪潮的罪魁禍?zhǔn)住?/p>
銀行：穩(wěn)定幣加速了狹義銀行業(yè)的崛起，或加速了銀行作為個(gè)人和企業(yè)默認(rèn)儲(chǔ)蓄工具的轉(zhuǎn)變。它們是轉(zhuǎn)向金融科技、貨幣市場(chǎng)基金、直接持有國(guó)債和加密工具的更廣泛趨勢(shì)的一部分。如果利率保持高位（并且隨著穩(wěn)定幣越來(lái)越多地傳遞利息），那么相對(duì)于貨幣市場(chǎng)基金或計(jì)息穩(wěn)定幣，低收益儲(chǔ)蓄賬戶的吸引力似乎就不那么大了。
傳統(tǒng)金融看門人：任何受益于監(jiān)管準(zhǔn)入壁壘的金融企業(yè)（銀行就是其中的縮影）都可能因穩(wěn)定幣的日益普及而面臨利潤(rùn)壓縮。例如，依賴代理銀行系統(tǒng)的傳統(tǒng)匯款人的商業(yè)模式將受到挑戰(zhàn)，因?yàn)樗麄儽黄扰c數(shù)字原生匯款人競(jìng)爭(zhēng)，后者可以通過(guò)加密金融基礎(chǔ)設(shè)施以更便宜的價(jià)格提供轉(zhuǎn)賬。
執(zhí)法：穩(wěn)定幣給執(zhí)法帶來(lái)了悖論。它們非常清晰，一旦鏈上地址鏈接到非法實(shí)體，非法交易的記錄就會(huì)永遠(yuǎn)存在于區(qū)塊鏈上。然而，它們還以點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的方式大規(guī)模地促進(jìn)（相對(duì)）最終的跨境價(jià)值結(jié)算。實(shí)物現(xiàn)金面臨著移動(dòng)和存儲(chǔ)成本高昂的限制，因此對(duì)其在非法金融中的使用表現(xiàn)出物理限制。例如，您可以將大量鈔票放入行李袋中并帶上商業(yè)航班。
穩(wěn)定幣沒(méi)有這樣的規(guī)模限制。但穩(wěn)定幣也會(huì)受到保持“凍結(jié)和扣押”能力的發(fā)行人的干預(yù)。當(dāng)執(zhí)法部門發(fā)現(xiàn)這些發(fā)行人非法活動(dòng)時(shí)，他們確實(shí)會(huì)經(jīng)常以越來(lái)越大的規(guī)模予以制止。（例如，去年扣押了與犯罪集團(tuán)有關(guān)的 2.25 億美元 USDT。）
與現(xiàn)金不同，非法穩(wěn)定幣流動(dòng)可以遠(yuǎn)距離凍結(jié)。目前，執(zhí)法部門或法院更容易聯(lián)系單個(gè)穩(wěn)定幣發(fā)行人，而不是試圖與非法資金流經(jīng)的銀行網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行斗爭(zhēng)。只有少數(shù)主要的穩(wěn)定幣發(fā)行人（并且他們與執(zhí)法部門保持積極對(duì)話）；有數(shù)千家銀行。
重要的是要了解穩(wěn)定幣作為非法行為者和執(zhí)法部門之間貓捉老鼠游戲中不斷發(fā)展的工具。在短期內(nèi)，非法行為者可能會(huì)覺(jué)得馬廄在恐怖主義融資、詐騙或洗錢方面為他們提供了更大的靈活性和便利，但隨著全球執(zhí)法的復(fù)雜性的提高，我預(yù)計(jì)他們將越來(lái)越被視為非法流動(dòng)的相對(duì)較差的媒介。然而，由于我們正處于過(guò)渡時(shí)期，政府對(duì)馬廄可能被用于犯罪活動(dòng)的擔(dān)憂是理所當(dāng)然的。但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，馬廄的基本較高的易讀性加上這些網(wǎng)絡(luò)的凍結(jié)和扣押質(zhì)量應(yīng)該使它們總體上不如現(xiàn)金（可能還有傳統(tǒng)的數(shù)字鐵路）對(duì)犯罪有利。
美國(guó)國(guó)家安全機(jī)構(gòu)：同樣，穩(wěn)定幣將迫使人們重新思考用于外交政策目標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)制裁工具包。就我個(gè)人而言，我對(duì)美國(guó)制裁政策的現(xiàn)狀非常懷疑。就俄羅斯而言，它顯然失敗了。據(jù)我所知，美國(guó)扣押俄羅斯的儲(chǔ)備，并試圖中斷大宗商品通過(guò)美元網(wǎng)絡(luò)流向俄羅斯，只會(huì)加速去美元化。據(jù)摩根大通稱，到 2023 年，20% 的石油貿(mào)易量以美元以外的貨幣結(jié)算。這主要是由新興的俄羅斯-中國(guó)-印度-伊朗商品軸推動(dòng)的。
與此同時(shí)，制裁似乎并沒(méi)有阻止俄羅斯的帝國(guó)野心，也沒(méi)有顯著削弱其發(fā)動(dòng)戰(zhàn)爭(zhēng)的能力。盡管如此，華盛頓并沒(méi)有改變其制裁方針，你可以在馬薩德的言論中看到這種想法，他主要擔(dān)心的是穩(wěn)定會(huì)干擾美國(guó)的制裁能力。
在我看來(lái)，馬薩德在馬逃跑很久之后就關(guān)上了谷倉(cāng)的門。盡管如此，如果美國(guó)政策制定者希望用穩(wěn)定幣來(lái)代替其日益惡化的制裁制度，他們?nèi)匀豢梢浴Ｋ麄儽仨毻ㄟ^(guò)合理的穩(wěn)定幣立法鼓勵(lì)在岸發(fā)行，并鼓勵(lì)負(fù)責(zé)任、受監(jiān)管的金融機(jī)構(gòu)成為發(fā)行人（而不是讓銀行與該行業(yè)隔離，并通過(guò) SAB121 等法令使穩(wěn)定幣有毒）。他們目前的態(tài)度將穩(wěn)定幣發(fā)行人推向海外，只會(huì)使通過(guò)穩(wěn)定幣執(zhí)行國(guó)家安全指令變得更具挑戰(zhàn)性。美國(guó)將如何對(duì)全球主要穩(wěn)定幣 Tether 施加壓力，這已經(jīng)是一個(gè)懸而未決的問(wèn)題了。
美國(guó)財(cái)政部似乎越來(lái)越認(rèn)為，任何美元負(fù)債，無(wú)論其發(fā)行人、最終用戶或支持資產(chǎn)的住所位于何處，都屬于美國(guó)的管轄范圍。但這會(huì)讓人們對(duì)整個(gè)離岸市場(chǎng)的性質(zhì)產(chǎn)生疑問(wèn)，在我看來(lái)，這構(gòu)成了政策的重大變化，并可能加速已經(jīng)正在進(jìn)行的去美元化。
喜來(lái)順財(cái)經(jīng)
