作者：張烽
回望2014-2018年間席卷全國的P2P互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管風(fēng)暴，從野蠻生長到全面清退的軌跡，為當(dāng)下如火如荼的RWA（真實世界資產(chǎn)）加密業(yè)務(wù)提供了深刻的鏡鑒。據(jù)統(tǒng)計，截至2020年末，國內(nèi)實際運營的P2P平臺數(shù)量由高峰期的逾5000家徹底清零，涉及未償還余額超過8000億元，這一數(shù)字凸顯了金融創(chuàng)新脫離監(jiān)管框架的毀滅性后果。當(dāng)年P(guān)2P行業(yè)從“金融創(chuàng)新”的光環(huán)跌落至“非法集資”的深淵，其核心教訓(xùn)在于未能準(zhǔn)確把握金融本質(zhì)、忽視監(jiān)管邏輯、低估法律風(fēng)險。
根據(jù)波士頓咨詢集團(tuán)預(yù)測，到2030年，代幣化資產(chǎn)市場規(guī)模可能達(dá)到16萬億美元，這種爆發(fā)式增長背后隱藏著復(fù)雜的合規(guī)挑戰(zhàn)。RWA加密業(yè)務(wù)——這一將房地產(chǎn)、債券、大宗商品等傳統(tǒng)資產(chǎn)通過代幣化引入?yún)^(qū)塊鏈?zhǔn)澜绲男屡d領(lǐng)域——很多人都認(rèn)為將重走類似的歷史發(fā)展之路。
所謂溫故而知新，我們將構(gòu)建獨特的科技+金融+法律三重維度，首先確立合規(guī)作為核心生產(chǎn)力的新范式，繼而系統(tǒng)解構(gòu)RWA加密業(yè)務(wù)面臨的法律合規(guī)風(fēng)險五層預(yù)警，并提出分類分級的合規(guī)戰(zhàn)略，為從業(yè)者提供清晰的應(yīng)對框架。
在傳統(tǒng)的金融業(yè)務(wù)視野中，合規(guī)常被視作一項必要的成本支出，是創(chuàng)新步伐的“剎車片”而非“發(fā)動機(jī)”。然而，在“科技+金融+法律”深度融合的RWA加密業(yè)務(wù)領(lǐng)域，前沿的從業(yè)者正在實踐中重新定義合規(guī)：它不再是單純的成本中心，而是至關(guān)重要的生產(chǎn)力，是產(chǎn)品競爭力形成、發(fā)展與完善的內(nèi)在組成部分。
首先，合規(guī)是構(gòu)建市場信任的基石，直接轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品的核心競爭力。?RWA業(yè)務(wù)的核心在于將真實世界的資產(chǎn)權(quán)益映射到區(qū)塊鏈上，其成敗關(guān)鍵在于能否獲得傳統(tǒng)金融世界與新興加密市場參與者的雙重信任。一個在監(jiān)管框架內(nèi)穩(wěn)健運行、經(jīng)過嚴(yán)格審計、資產(chǎn)權(quán)屬清晰、信息披露透明的RWA項目，能夠顯著降低投資者的認(rèn)知門檻和信任成本。
例如，一個獲得特定司法管轄區(qū)許可、與受監(jiān)管的托管機(jī)構(gòu)合作、并定期發(fā)布經(jīng)審計儲備證明的RWA代幣，相較于游離在監(jiān)管之外的同質(zhì)產(chǎn)品，無疑對機(jī)構(gòu)資金和保守型投資者具有更強(qiáng)的吸引力。這種信任溢價直接體現(xiàn)在更高的估值、更深的流動性和更強(qiáng)的市場韌性上，合規(guī)由此成為最有效的市場準(zhǔn)入“通行證”和品牌“護(hù)城河”。
其次，合規(guī)流程與科技工具的結(jié)合，能夠驅(qū)動運營效率的質(zhì)變，本身就是生產(chǎn)力的體現(xiàn)。?將合規(guī)要求（如KYC/AML、投資者適當(dāng)性、交易報告等）通過智能合約、零知識證明、鏈上分析等技術(shù)創(chuàng)新進(jìn)行代碼化和自動化，可以極大地降低人工操作成本與錯誤率，實現(xiàn)近乎實事的合規(guī)監(jiān)控與風(fēng)險攔截。
這種“合規(guī)科技”的嵌入，不僅滿足了監(jiān)管要求，更優(yōu)化了用戶體驗——例如，一個預(yù)設(shè)合格投資者驗證的智能合約，能實現(xiàn)資金的即時、安全結(jié)算，避免了傳統(tǒng)金融中繁瑣的線下審核與漫長的等待周期。在這里，合規(guī)不再是業(yè)務(wù)流程的末端附加環(huán)節(jié)，而是被深度集成到產(chǎn)品架構(gòu)的設(shè)計之初，成為提升效率、確保平滑用戶體驗的關(guān)鍵引擎。
最后，前瞻性的合規(guī)戰(zhàn)略能夠為業(yè)務(wù)贏得戰(zhàn)略主動權(quán)和長期發(fā)展空間。?在監(jiān)管政策尚處探索期的領(lǐng)域，主動與監(jiān)管機(jī)構(gòu)溝通、參與“監(jiān)管沙盒”、擁抱國際最佳實踐，意味著能夠更早地理解規(guī)則、影響規(guī)則、適應(yīng)規(guī)則。這種“主動合規(guī)”的姿態(tài)，使企業(yè)能夠預(yù)見并規(guī)避潛在的合規(guī)陷阱，在行業(yè)洗牌和政策收緊時存活下來，并憑借其先發(fā)合規(guī)優(yōu)勢迅速占領(lǐng)市場。
P2P浪潮中，那些早期就積極尋求銀行存管、進(jìn)行嚴(yán)格信息披露的平臺，雖然在短期內(nèi)承受了更高的運營成本，但也贏得了更長的生存窗口和更好的市場聲譽(yù)。對于RWA而言，提前在數(shù)據(jù)隱私、跨境監(jiān)管協(xié)同、風(fēng)險隔離等復(fù)雜法律問題上進(jìn)行布局，將為企業(yè)應(yīng)對未來全球監(jiān)管的統(tǒng)一與細(xì)化積累寶貴的制度資本與技術(shù)資本。
因此，在RWA的競爭中，最成功的企業(yè)將是那些能夠最佳地將科技駕馭能力、金融風(fēng)險理解與法律合規(guī)智慧融于一體的組織。合規(guī)，在此模式下，徹底完成了從被動防御的成本，到主動創(chuàng)造價值的核心生產(chǎn)力的范式革命。
P2P行業(yè)的興衰軌跡揭示了金融創(chuàng)新與監(jiān)管關(guān)系的核心規(guī)律：任何脫離監(jiān)管框架的金融創(chuàng)新終將付出沉重代價。P2P最初以“信息中介”定位規(guī)避金融監(jiān)管，卻在實踐中異化為信用中介，積聚了期限錯配、資金池、自融等系統(tǒng)性風(fēng)險。當(dāng)監(jiān)管全面收緊時，全行業(yè)面臨清理整頓，大量平臺因非法吸收公眾存款罪等被迫退出市場。
從法律視角分析，P2P行業(yè)的衰敗根本原因在于其業(yè)務(wù)模式與中國《刑法》第176條規(guī)定的非法吸收公眾存款罪的四個要件完全吻合：未經(jīng)有關(guān)部門依法許可吸收資金、通過媒體等途徑公開宣傳、承諾還本付息、向社會不特定對象吸收資金。這種法律定性上的根本缺陷，導(dǎo)致無論平臺規(guī)模大小，最終都難逃法律制裁。2016年《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動管理暫行辦法》的出臺，本應(yīng)為行業(yè)提供合規(guī)發(fā)展路徑，但多數(shù)平臺未能及時調(diào)整業(yè)務(wù)模式，最終導(dǎo)致系統(tǒng)性崩塌。
RWA加密業(yè)務(wù)在科技創(chuàng)新層面超越了P2P，但其核心風(fēng)險邏輯相通的。RWA通過區(qū)塊鏈技術(shù)將傳統(tǒng)資產(chǎn)代幣化，實現(xiàn)了資產(chǎn)的碎片化、流動性提升和交易效率優(yōu)化，體現(xiàn)了“科技+金融”的深度融合。然而，這種融合也帶來了更為復(fù)雜的法律挑戰(zhàn)：代幣化資產(chǎn)的法律性質(zhì)認(rèn)定、跨境合規(guī)的協(xié)調(diào)、智能合約的法律效力等問題相互交織，形成了多維度的風(fēng)險矩陣。
從全球監(jiān)管動態(tài)觀察，2017年美國SEC對于DAO事件調(diào)查報告認(rèn)為代幣屬于證券，同時美 國基于“Howey測試”對特定代幣認(rèn)定為證券的案例屢見不鮮。2023年其對Coinbase的訴訟即是對加密資產(chǎn)證券化屬性的最新詮釋。同時，歐盟MiCA法規(guī)的實施為加密資產(chǎn)市場提供了全新監(jiān)管框架，這些域外監(jiān)管經(jīng)驗對中國RWA業(yè)務(wù)發(fā)展具有重要參考價值。在中國法律框架下，RWA業(yè)務(wù)還須面對《證券法》第九條關(guān)于證券公開發(fā)行的規(guī)定、《關(guān)于防范代幣發(fā)行融資風(fēng)險的公告》等規(guī)范文件的限制，這些法律紅線構(gòu)成了業(yè)務(wù)合規(guī)的基礎(chǔ)邊界。
基于對P2P教訓(xùn)的反思和對RWA特性的分析，我們提出構(gòu)建一個從表層到深層的五層風(fēng)險預(yù)警模型，為從業(yè)者提供清晰的風(fēng)險識別框架。這一模型不僅考慮了風(fēng)險的法律性質(zhì)，還綜合評估了風(fēng)險的發(fā)生概率和危害程度，為差異化合規(guī)策略提供理論基礎(chǔ)。
這是最表層的風(fēng)險，主要源于技術(shù)實現(xiàn)和商業(yè)安排的不完善。RWA業(yè)務(wù)中，智能合約編碼錯誤可能導(dǎo)致資產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)移失敗或錯誤；預(yù)言機(jī)數(shù)據(jù)喂價偏差可能引發(fā)清算爭議；代幣持有人與底層資產(chǎn)權(quán)益的法律銜接不明確可能產(chǎn)生確權(quán)糾紛。此類風(fēng)險雖不直接觸及行政或刑事紅線，但會侵蝕用戶信任，影響業(yè)務(wù)可持續(xù)性。
在RWA場景下，類似智能合約安全技術(shù)故障可能導(dǎo)致真實世界資產(chǎn)的錯誤轉(zhuǎn)移或凍結(jié)，引發(fā)大規(guī)模民事索賠。從法律適用角度，此類糾紛需依據(jù)《民法典》合同編及相關(guān)司法解釋處理，但區(qū)塊鏈技術(shù)的匿名性、去中心化特征對傳統(tǒng)證據(jù)規(guī)則和管轄權(quán)確定提出了挑戰(zhàn)。
P2P時期的教訓(xùn)是，初期看似簡單的債權(quán)轉(zhuǎn)讓合同糾紛，隨著業(yè)務(wù)復(fù)雜化演變?yōu)槿后w性訴訟，最終拖垮了許多平臺。RWA從業(yè)者需建立機(jī)制化的糾紛預(yù)防與解決體系，包括智能合約的多重審計、明晰的法律文件設(shè)計、有效的客戶溝通機(jī)制等，將民事糾紛控制在可管理范圍內(nèi)。特別是在智能合約開發(fā)環(huán)節(jié)引入形式化驗證技術(shù)，在法律文件設(shè)計環(huán)節(jié)明確約定管轄權(quán)和準(zhǔn)據(jù)法，可顯著降低民事糾紛發(fā)生概率和處置成本。
這一層級風(fēng)險涉及行政監(jiān)管程序的違反，主要表現(xiàn)為未經(jīng)許可從事需特許經(jīng)營的活動、未按規(guī)定履行報告義務(wù)、信息披露不充分等。RWA業(yè)務(wù)中，代幣發(fā)行可能觸及證券公開發(fā)行的程序要求，資產(chǎn)托管安排可能違反特定行業(yè)的監(jiān)管規(guī)定，跨境業(yè)務(wù)可能忽視當(dāng)?shù)貍浒赋绦颉?/p>
根據(jù)中國現(xiàn)行法律框架，RWA業(yè)務(wù)可能觸及的行政許可包括但不限于：《證券法》規(guī)定的證券業(yè)務(wù)許可、《期貨和衍生品法》規(guī)定的衍生品業(yè)務(wù)許可、《銀行業(yè)監(jiān)督管理法》規(guī)定的存貸款業(yè)務(wù)許可等。特別是在資產(chǎn)代幣化過程中，若被認(rèn)定為“證券發(fā)行”，則必須遵守《證券法》第十二條關(guān)于公開發(fā)行的程序規(guī)定，否則將面臨行政處罰。2023年美國SEC對BUSD發(fā)行方Paxos采取的執(zhí)法行動，正是程序合規(guī)風(fēng)險的現(xiàn)實例證。
回顧P2P發(fā)展，許多平臺初期忽視備案管理、資金存管等程序要求，認(rèn)為“實質(zhì)重于形式”，最終在監(jiān)管收緊時因程序瑕疵被全面清退。RWA從業(yè)者應(yīng)當(dāng)主動擁抱監(jiān)管，與監(jiān)管機(jī)構(gòu)保持溝通，全面理解各司法管轄區(qū)對數(shù)字資產(chǎn)和傳統(tǒng)金融業(yè)務(wù)的程序性要求，確保業(yè)務(wù)開展的程序合規(guī)。特別是在跨境業(yè)務(wù)場景下，需同時滿足資產(chǎn)所在地、發(fā)行地、交易地等多法域的程序要求，建立矩陣式合規(guī)管理體系。
此層級風(fēng)險已觸及業(yè)務(wù)實質(zhì)的合規(guī)問題，主要表現(xiàn)為風(fēng)險控制機(jī)制不健全、投資者適當(dāng)性管理缺失、資產(chǎn)質(zhì)量控制不嚴(yán)等。RWA業(yè)務(wù)中，若將高風(fēng)險房地產(chǎn)項目代幣化后向普通投資者銷售而未做充分風(fēng)險提示和合格投資者篩選，便構(gòu)成行政實質(zhì)違規(guī)；若穩(wěn)定幣儲備資產(chǎn)管理不透明、流動性不足，也會面臨監(jiān)管處罰。
從金融監(jiān)管本質(zhì)看，行政實質(zhì)合規(guī)的核心是確保金融風(fēng)險可控、投資者權(quán)益得到充分保護(hù)。中國《金融消費者權(quán)益保護(hù)實施辦法》明確要求金融機(jī)構(gòu)建立投資者適當(dāng)性管理制度，而RWA業(yè)務(wù)作為新興金融形態(tài)，同樣應(yīng)當(dāng)遵循這些基本原則。2022年Terra/Luna生態(tài)系統(tǒng)的崩潰，表面是算法穩(wěn)定幣的技術(shù)失敗，實質(zhì)是風(fēng)險控制機(jī)制的系統(tǒng)性缺失，這一案例為RWA業(yè)務(wù)的風(fēng)險管理敲響了警鐘。
P2P平臺普遍存在的期限錯配、風(fēng)險準(zhǔn)備不足、虛假標(biāo)的問題，正是行政實質(zhì)違規(guī)的典型案例。RWA從業(yè)者需采取技術(shù)法律相結(jié)合的措施，如建立基于區(qū)塊鏈的透明披露系統(tǒng)、設(shè)計動態(tài)風(fēng)險評估模型、實施嚴(yán)格的投資人認(rèn)證程序，從實質(zhì)上確保業(yè)務(wù)風(fēng)險可控。特別是在資產(chǎn)端質(zhì)量控制方面，可引入傳統(tǒng)金融行業(yè)的盡職調(diào)查標(biāo)準(zhǔn)，結(jié)合區(qū)塊鏈技術(shù)的可追溯性，構(gòu)建全生命周期的風(fēng)險管理體系。
喜來順財經(jīng)
